Mercados globales. Ping pong entre Pedro Cavallo, Juan Cruz Lekovic y Gonzalo Lorenzo, equipo de inversiones de Schroders Argentina.

[Música] Hola a todos, bienvenidos a Boses del Mercado, el podcast de Shodr de Argentina, un espacio en donde sabemos conversando sobre el mundo de las inversiones y los principales acontecimientos de mercado. Hola, ¿cómo están? Soy Pedro Caballo, GED por Folio Manager de Shodr, y les doy la bienvenida del podcast de Shodr de Argentina. Yo soy Juan Cruz de Coby, fan manager y strategic atrega de Shodr. Y yo soy González Lorenzo, fan manager de Shodr. Bueno, en este capítulo de Boses del Mercado, vamos a estar conversando sobre los principios generales de nuestro proceso de inversión y el criotérico, usamos para tomar decisiones. Hoy estoy acompañada de dos grandes amigos, con quienes compartimos el día a día en el equipo de inversiones de muero-saires y le dejas repasar con ustedes los debates que solemos tener mirando mercados emergentes. Y al recorrido que hacemos, analizando mercados desarrollados, bajando por la región, hasta llegar hacia lo más particular de cada país. Nos apoyamos básicamente sobre dos pilares, las tendencias macroeconómicas y el sentimiento del mercado, que consiste básicamente en desifrar los flujos y el consenso que se reflejan los precios. Empiecen entonces preguntándole a Juan, ¿cuáles son los principales ejes del análisis macrojuan? Bueno, Pedro, un poco vos lo mencionabas. Nuestra análisis parte de una visión top down, comenzando por los principales mercados, Estados Unidos, la zona europea, China. A partir de ahí, tratamos de entender cuáles son las principales tendencias en bases as tendencias, entender en qué parte del ciclo nos encontramos. Y a partir de todo ese análisis, tratar de ver cuáles son los activos que otorgan la relación riesgo retorno más atractiva. Me gustaría comenzar haciendo una muy breve historia de lo que pasó en los últimos años para entender dónde nos encontramos hoy por hoy. En 2020 comenzó la pandemia, lo que fue la crisis del COVID-19, que vino de la mano de fuertes estímulos fiscales y políticamente la aumentaría expansiva, ni ve global, para tratar de amortiguar lo máximo posible el impacto. El 2021 fue un año de recuperación económica y hacia fines del 21 la inflación comenzaba a acelerar. 2022 la inflación fue el principal driver que tuvieron los inversores en sus cabezas y vino de la mano de bancos centrales que comenzaron a tomar políticas monetarias más contractivas. Algunos comenzaron antes, la reserva federal en particular comenzó a subir la tasa en marzo de 2022, comenzó un cuantitatif Titanin en junio de 2022, y hoy por hoy en 2023 el mercado comienza a pensar de si ese ciclo de suba de tasas está pronto a finalizar. A partir de la combinación, entonces de una política monetaria y un ciclo económico que se empieza a desacelerar, inflación que empieza de alguna manera estar en línea con las metas de estos bancos centrales, ¿cuáles son los escenarios? Entonces, Juan, que tiene el mercado en la cabeza y que está tratando de desifrar. Creemos que en el mercado se generó cierto consenso donde durante el 2023 se trabajó con tres escenarios principalmente, lo que es el soft landing, lo que es el hard landing y lo que es el no-landing. Cuando hablamos del landing o lo que sería la terrizaje, nos referimos a la inflación. De si la inflación va o no a desacelerar hacia los niveles objetivos de los diferentes bancos centrales. En particular de Estados Unidos de la Resolazar. Cuando hablamos de soft o hard landing, nos referimos a la actividad económica. Si está va a experimentar una desaceleración en el crecimiento o una contracción. A partir de estos tres escenarios, lo que planteamos es que esperamos de los principales drivers, ya sea la actividad de inflación como de otras variables. Y qué podrían pasar con los diferentes activos por dónde nos gustaría posicionarnos en los diferentes escenarios de acuerdo, vemos que se vayan matriolizando uno o otro. Gonzá, en base a esto que describo Juan Cruz, ¿cómo arranca tu análisis sobre el posicionamiento de los activos? Bueno, el punto de partida para análisis suele ser el típico por Tafuelio, 60% de equity, 40% renta fija. Ahora, cuando bajamos a ver los precios de mercado, lo que podemos observar es que la prima de riesgo o el premio que te ofrece hoy por hoy, el equity, respecto a lo que es la renta fija, es relativamente baja respecto a su mediana histórica. Por lo cual, en ese escenario, nosotros pensábamos o vemos o tenemos la visión de que el perfil de riesgo retorno que te ofrece hoy, la renta fija es considerablemente más atractiva que lo que te ofrece el equity. En ese contexto, nosotros pensamos la cartera típica, 60% de 40%, más con un 60% de renta fija, 40% de equity. Esa asimetría de riesgo retorno que vos mencionas en la renta variable. En qué se apoya sobre qué se sustenta? Para justificar estos niveles de evaluaciones, o estas simetrían en el perfil de riesgo retorno que tiene el equity, la economía americana debería entrar en un sendero de crecimiento muy por encima de lo que es la tendencia de los últimos años. Creemos que sí se puede dar, pero para que ocurra eso, la economía americana necesita una revolución productiva que puede venir de la mano de la inteligencia artificial. Te llevó a 11,00% de la cartera que está concentrada en renta fija. ¿Cómo es el proceso de construcción de esa cartera? Bueno, acá el punto principal que tenemos que ver es la duradillo de la cartera. Nosotros somos un poco de la visión de que en este contexto es un buen momento para empezar a tirar duradillo en lo que es la renta fija. Apollándonos un poco en este escenario que comentaba Juan, donde la fed ya está llegando al final de ciclo de subas, el mercado de las espectadías inflacionarias parecen o luce en ancladas, de hecho, si miramos la inflación implícita en la curva americana está dentro del rango de la fed, y si esta en clájece mantiene y llegamos al fin de ciclo de subaetasas, podemos empezar a pensar en un ciclo de baja, y en ese contexto nos gustaría estar posicionados largos en duradillo. Juan, ¿y qué pasa si las cosas salmás? Y qué sería que salgan malo. ¿Y qué se desangle la inflación o que la actividad caiga? Bien, respecto de eso, pobo en la última reunión, fue la primera vez que mencionó que había riesgos hacia ambos lados. Es decir, a que la fed se quede corto en la suba y la inflación se desangle o que la fed se pase con la poquita meteda contractiva y genere daños innecesarios, justamente el no-landin o el harlandin serían los escenarios malos. En el escenario de no-landin es probable como decía antes que la inflación se desangle, y eso provoca que la fed tenga que continuar con la poquita meteda contractiva e incluso subir la tasa por encima de lo que está descontando hoy por el mercado, y eso impacte muy fortemente en la parte larga de la curva, haciendo que el trade del long duration quede muy dañado. Por el contrario, en el escenario de Harlandin, lo que uno esperaría es que la inflación desacelere muy fortemente acompañado de una fuerte caída de la actividad económica. Eso haría entre otras cosas que la fed se amasa agresiva en la política monetaria expansiva para tratar de contrarrestar el efecto del Harlandin, y eso se capturaría mucho más en la compresión de tasa de la parte larga de la curva. Dicho otra manera, en el escenario de Harlandin, donde el equity se vería muy fuerte impactado, es probable que los bonos del long duration te hagan un mejor hedge, o funcionen como una mejor cobertura a la caída del 40% del portafolio que antes mencionaba Gonza. Gonza, entonces, ayudame a cerrar el capítulo de renta fija, dentro del universo en dólares, ¿qué estamos viendo en bonos soberanos y corporativos? Bueno, cuando miramos la deuda corporativa y soberan andorales, lo que podemos notar son "expres" históricamente bajos, lo cual te genera una simetría de riesgo. En el escenario bueno, hay poco para ganar y en el escenario malo, hay mucho para perder. Por lo cual, en ese escenario preferimos tomar posturas defensivas y posicionarnos más en lo que es invesmengrade que lo que es ha ido. Juan, y cuando miramos la región, se repite la lógica de esta análisis que estamos haciendo, es decir, tratar de entender la fase del ciclo económico, la estrategia de política monetaria. Sí, píder la lógica se repite. La visión top down, tratar de entender cuál es la dinámica de la región, cuál es la tendencia en qué fase del ciclo económico, del ciclo político, donde se encuentra a poirega monetaria, nos ayuda a entender cómo se mueve las variables y a partir de ahí, tomar las decisiones de inversión. Antes hiciste un poco de historia de cómo sabíamos llegado hasta acá y te pregunto Juan desde la crisis del COVID, cómo se comportó la región? Bueno, a diferencia de otros momentos históricos, la región termino siendo uno de los mejores alumnos a nivel global, porque a nivel regional y sobre todo en su América, vimos dos aspectos que se destacaron. Por un lado, bancos centrales que se adelantaron al ciclo de política monetaria de la FED, de hecho, el Banco Central de Brasil, fue uno de los primeros bancos a nivel global que comenzó a subir la tasa, hoy por hoy, Brasil, Chile, Uruguay, Perú, hace poco, comenzaron un ciclo de baja de tasas, producto de haberse adelantado en ese ciclo. El otro aspecto para destacar es que los estímulos fiscales que utilizaron los diferentes países para darle impulsa la actividad económica, cuando está yo la crisis del COVID-19 se reivirtieron muy rápidamente y hacia fin de 2022, Chile, Uruguay y Brasil, ya tenían superávit primario. Cuando al principio mencionabas, el. el fin del siglo de Sua de Tazas en Estados Unidos. ¿Cómo conectó eso con los países de la región de Latinoamérica? Bueno, en particular, por supuesto que en un siglo de Sua de Tazas por parte de la Reseta Federal se encarece en lo que es el financiamiento de los diferentes países en dólares. Pero otros canales por los cuales eso puede ya repercutir en la región vienen de la mano del dólar. El dólar del 2021 hasta fines de 2022 tuvo una muy fuerte apreciación contra el amplio espectro de monedas. A partir de ahí en octubre en oviembre 2022, el mercado empezó a ver que pronto podría finalizar el siglo de Sua de Tazas de Estados Unidos y eso empezó a darles cierta debilidad al dólar contra las demás monedas. En los últimos tres meses esa debilidad del dólar está revertiéndose producto de que el mercado comienza a percibir que el escenario de Softlandings está materializando Estados Unidos mientras que en otras regiones como es la zona euro podría llegar a darse un Harlanding. Ese diferencial de crecimiento le da cierta fortaleza al dólar y eventualmente eso podría llegar a impactar en los comóetes. Hoy por hoy los términos de intercambio de los comóetes son muy favorables para la región, pero si el dólar continúa con esa tendencia de fortalecimiento los comóetes podrían empezar a debilitarse. ¿Gonzas y tuviras que resumir cuál es la idea general que refleja tu análisis para la tam? ¿Cómo lo harías? Bueno, un poco apoyándome en lo que comentan Juan. La tames una historia muy idiosa y incrática. No solo es relevante la visión general del mercado latinoamericano y sus asiones, sino que es fundamental y necesario adentrar a sentalle país por país individualmente, analizar crédito por crédito. Es un mercado donde primas mucho la selectividad no solo en renta fija, sino también en equity. ¿Pallamos entonces país por país? Bueno, arraquemos con Brasil, que es una historia relativamente atractiva. Principalmente por el fumo de los primeros bancos centrales, como quien dijo Juan, que inició el ciclo de subaetasas y fumo de los primeros bancos centrales que inició con la baja de tasas. En este contexto, Brasil presenta fundamentos muy buenos del lado monetario, desde el lado fiscal y de la acumulación de reservas. Esto la hace Brasil una historia atractiva tanto para el equity como para la renta fija monedadura, que ya empieza a poner en precios una mejora en la calificación creditista. ¿Y qué pasa con Chile? Chile para nosotros es una historia de renta fija, donde podemos encontrar retornos atractivos en el tramo medio y largo de la curva en un país que conserva la calificación de grado de inversión. ¿Y qué dirías de Uruguay? Bueno, Uruguay es un ejemplo de por qué es importante la selectividad. Vendría a ser un caso opuesto de lo que es Chile y Brasil. Son evaluaciones casi sin premio, relativo a la curva de Estados Unidos e incluso con expreso negativos en el tramo corto. Juan, ¿vos hace un rato mencionabas a otros países que están atravesando un proceso de cambio político o una crisis? Como aquellos casos donde un inversor elige ver para pagar en relación a otros casos donde el inversor paga por ver. ¿Cómo podrías encajar a la Argentina bajo esta lectura? Bueno, Argentina como todo país emergente, el componente político tiene un peso muy importante a la hora de analizar los diferentes activos financieros. Argentina está en pleno proceso electoral en octubre, se van a celebrar las elecciones generales y dada la paridad que hubo en las pasas de la costa muy probablemente tengamos un escenario de valotaje en noviembre. Dada la oferta política que vemos actualmente, pareciera haber cierto consenso de que Argentina tiene que ir hacia una macro más saludable con cuentas fiscales más balanceadas. Y el foco de los inversores está puesto en cuál puede ser la dinámica macro que tenga Argentina a partir de la nueva administración. Parecería ser que el mercado independientemente de quién gane las elecciones necesita haber un resultado fiscal y la capacidad del país de poder recomponer el recero. ¿Estoy bien? Sí, coincido, Pedro. Dá la sensación de que hoy los inversores esperan ver resultados antes de tomar una decisión de inversión dentro Argentina. Y esos resultados vendrían de la mano de una macro mucho más saludable, ya sea con unas cuentas fiscales más balanceadas o con una recomposición de reservas dado el nivel leativo que hoy tiene las reservas internacionales netas. Y déjame arriarte algo más píter. Cuando uno analiza los activos financiados argentinos, el componente y diosincrático tiene un peso muy relevante. Dado esto, los activos argentinos pueden tener una dinámica propia. Dicho otra manera, si Argentina encara las reformas estructurales que necesita, si va hacia una macro más saludable, los activos argentinos pueden desbloquear mucho valor independientemente de lo que pasa en la región. Bueno, Gonzájuan, gracias por acompañarnos el día de hoy. Espero que haya resultado útil para la audiencia, donde compartimos un proceso de inversión como nos gusta hacer a nosotros, en el enfoque top down, donde desarrollamos no sólo los ejes principales sobre los cuales caminan el mercado, sino que buscamos también compartir cuál es nuestra visión sobre cada uno de estos puntos. Gracias por acompañarnos y nos encontramos en el próximo capítulo. Esto fue "Vosis del Mercado", el podcast de "Yodos Argentina". Lo simitamos a seguirnos en este canal y visitar también nuestra web "yodders.com.ar", donde podrán encontrar información acerca de tendencias del mercado y todo nuestro porfolio. Este podcast es sólo para inversores profesionales, el valor de las inversiones y los ingresos que generan pueden disminuir o aumentar, y los inversores podrían no recuperar el mundo invertido inicialmente. La rentabilidad pasada no es una guía para el rendimiento futuro. 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